Czy sankcje na NewConnect są skuteczne?

Przeczytaj także: GPW reformuje NewConnect

„Jakość” wielu, być może nawet większości, notowanych w alternatywnym systemie obrotu (ASO) spółek pozostawia wiele do życzenia. I nie chodzi tylko o ich kondycję finansową, ale też reputację, która jest kluczowa dla budowania wartości dla akcjonariuszy. Teoretycznie im większa wiarygodność emitenta, tym łatwiej zaskarbić zaufanie akcjonariuszy i zachęcić do inwestycji potencjalnych inwestorów. Niewiele trzeba, by go zburzyć, a jeszcze trudniej go odbudować. Niestety, wydaje się, że wiele firm notowanych w ASO zbytnio się tym nie przejmuje. Trudno o inne stwierdzenie, jeśli emitenci notorycznie naruszają obowiązujące regulacje, a to przekłada się na negatywną opinię o całym rynku. Szkoda, bo na NewConnect nie brakuje spółek wiarygodnych i zaufanych, które mimo to charakteryzują się bardzo niską płynnością.

Ostatnimi czasy można zaobserwować, że GPW zależy na tym żeby to zmienić. I nie tylko poprzez zaostrzenie kryteriów wprowadzenia akcji do obrotu, ale również poprzez bardziej restrykcyjne egzekwowanie obowiązujących przepisów. W szczególności chodzi o wykorzystanie instrumentów, które mają przywoływać emitentów do porządku. Sankcje, jakie giełda może nałożyć to upomnienie, kara pieniężna do wysokości 50 tys. zł (jeszcze do niedawna było to 20 tys. zł), zawieszenie i wykluczenie akcji z obrotu ASO.

Rynek NewConnect został uruchomiony w trzecim kwartale 2007 r. Przez prawie 7 lat nałożono ponad 260 kar na emitentów (do końca marca 2014 r.). Czy to dużo? Liczba robi wrażenie, aczkolwiek od 2012 roku nałożono ponad 240 kar, z czego w samym 2013 r. było ich ponad 150. Skoro jednak GPW nałożyło pierwszą karę dopiero w 2009 roku, to rodzi się pytanie, czy powinno być ich więcej. Wydaje się, że w dużej mierze do pobłażliwego traktowania emitentów przyczyniła się chęć rozwoju tego rynku. Restrykcyjne podejście mogłoby ograniczyć jego rozwój. Niemniej jednak obecnie widać wyraźną różnicę w egzekwowaniu regulacji i pozytywnie należy ocenić chęć dążenia do poprawy „jakości” NewConnect.

Po pierwszym kwartale 2014 r. uchwałę w sprawie nałożenia kary na emitenta giełda podejmowała prawie 40 razy. Od stycznia do końca marca 2014 r. 18-krotnie upominano emitentów, 4-krotnie nakładano kary pieniężne w kwocie 5 tys. zł, raz na 20 tys. zł. W ramach uchwał w sprawie nałożenia kar pieniężnych, trzech emitentów zobowiązano do zawarcia umowy z Autoryzowanym Doradcą. 15-krotnie podejmowano decyzję o zawieszeniu obrotu akcjami, w jednym przypadku doszło nawet do wykluczenia. Podkreślić należy, że w dwóch przypadkach zawieszenie było skutkiem braku umowy z animatorem, pozostałe trzynaście to efekt nienależytego wypełnienia obowiązku związanego z publikacją raportów.

Fakty dotyczące kar: prawie 90% wynika z naruszeń obowiązków informacyjnych (raporty okresowe i bieżące). 6% to skutek braku umowy z animatorem. Pozostałe kary związane były z brakiem organu zarządzającego spółką, brak umowy z Autoryzowanym Doradcą mimo takiego obowiązku, nierzetelne informacje w dokumencie informacyjnym.

Warto również zwrócić uwagę, że w historii rynku NewConnect trzech emitentów zostało wykluczonych, ponieważ „spółka nie mieści się w ramach misji rynku NewConnect, w szczególności ze względu na uzasadnione wątpliwości co do rzeczywistego charakteru i celu obecności spółki na rynku publicznym”. Być może jest to oręż, po który Giełda powinna sięgać częściej? W końcu prawie około co piąta spółka notowana w ASO była karana, a na 40 emitentów sankcje nakładano przynajmniej 3-krotnie. Wśród nich można wyróżnić rekordzistów, w sprawie których GPW podejmowała odpowiednią uchwałę 8-krotnie. Warto podkreślić, że 2/3 łącznie nałożonych kar dotyczy niecałych 40 proc. „wyróżnionych” emitentów.

Jaki jest sens posiadania statusu spółki publicznej i notorycznego łamana obowiązujących regulacji? W końcu celem tych przepisów jest wyznaczenie jakiegoś kompromisu pomiędzy charakterem nieregulowanego rynku a zapotrzebowaniem inwestorów na informacje, na podstawie których mogliby oni podejmować decyzję co do kupna/sprzedaży walorów. W tym wszystkim trzeba podkreślić, że regulamin narzuca pewne minimum jeśli chodzi o zakres informacji w raportach, natomiast określa najpóźniejszy termin jeśli chodzi o ich publikację. Nic nie stoi na przeszkodzie aby spółki, mając na uwadze zapotrzebowanie inwestorów, publikowały bardziej szczegółowe sprawozdania finansowe w terminie wcześniejszym, niż ten narzucony regulaminem ASO.

Niestety, tak się nie dzieje. Gro spółek traktuje „spełnienie minimum” jako główny cel publikacji raportu, nie zaś dostarczenie informacji właścicielom i potencjalnym inwestorom. W kontekście spóźnionych raportów okresowych, a nawet w ogóle nie publikowanych, należy się zastanowić w kogo to uderza? Oczywiście w inwestorów i wizerunek spółki. Sankcje nakładane przez GPW wskutek takich naruszeń również uderzają, choć niebezpośrednio, to jednak w akcjonariuszy. W końcu nałożenie kary pieniężnej powoduje odpływ środków, których właścicielami są właśnie akcjonariusze. Tak samo z zawieszeniem i wykluczeniem akcji z obrotu. W kontekście tego, że ponad 60% karanych spółek ma już na koncie minimum 2 kary, to skuteczność tych sankcji jest wątpliwa. Tym bardziej, że z reguły dotyczą tego samego – nieterminowego publikowania raportu okresowego.

Skutki nakładanych sankcji odczuwają wszyscy zainteresowani za wyjątkiem osób odpowiedzialnych za powstałe naruszenia, czyli organów reprezentujących spółkę. W tym momencie należy zwrócić uwagę na brak reakcji rady nadzorczych, która działa w imieniu akcjonariuszy i powinna stosownie reagować w przypadku działania na niekorzyść akcjonariuszy. Takim działaniem jest właśnie naruszanie obowiązujących przepisów. I wydaje się, że dopóty sankcje będą nieskuteczne, dopóki będzie brakować odpowiedzialności cywilnej.

Piotr Gabrowski, analityk