Obligacje korporacyjne: odsetki bardziej przewidywalne niż dywidenda

Przeczytaj także: Inwestowanie: czas na akcje międzynarodowych korporacji

Choć w naszych warunkach przywykło się uważać, że w przypadku inwestowania w akcje, głównym źródłem zysków są zmiany kursów, a dywidenda jest jedynie nie zawsze istotnym elementem dodatkowym, na dojrzałych rynkach takie podejście wcale nie jest dominujące. Wręcz przeciwnie, wielu inwestorów, zarówno indywidualnych, jak i instytucjonalnych, opiera swoje strategie akcyjne na kalkulacjach związanych z dywidendami, uwzględniając zarówno ich wysokość, jak i przewidywalność oraz regularność wypłat. Większość spółek nie tylko regularnie dzieli się zyskami, niezależnie od wahań związanych z bieżącymi wynikami finansowymi, ale niemal normą są wypłaty dokonywane w okresach kwartalnych.

To, co dla inwestorów nie tylko w Stanach Zjednoczonych, jest normą, u nas dopiero od niedawna zaczyna przebijać się w przypadku niezbyt jeszcze licznego, ale powiększającego się systematycznie grona firm. Stała polityka dywidendowa i wynikające z niej przewidywalne strumienie przychodów, uzyskiwanych przez inwestorów, pozwalają stosować długoterminowe, bezpieczne strategie, uniezależniające w znacznym stopniu od okresowych wahań kursów akcji.

Specyfika naszego rynku obligacji, także odmienna od standardów zagranicznych, polega z kolei na dominującej z punktu widzenia inwestorów, roli wypłat odsetek nad zmianami notowań obligacji. Te ostatnie wykorzystywane są w niewielkim stopniu i traktowane bardziej jako czynnik uboczny i wręcz zakłócający strategie, choć na ogół niezbyt znaczący, przy powszechnym założeniu utrzymywania obligacji do dnia wykupu. Przewidywalność przychodów z odsetek jest w tym przypadku niewątpliwą zaletą. Z punktu widzenia emitenta, uwzględniającego koszt pieniądza w swoich biznesowych kalkulacjach, nie stanowi ona zbyt wielkiego usztywnienia, choć z pewnością powiązanie wysokości dywidendy z osiąganymi wynikami finansowymi może być postrzegane jako przewaga finansowania kapitałem udziałowym nad dłużnym.

Kształtująca się od kilku lat, głównie w odniesieniu do spółek z udziałem Skarbu Państwa, praktyka stosowania stałej polityki dywidendowej, zaczęła powodować powolne zacieranie się wspomnianych różnic między nieprzewidywalnością wysokości przychodów z dywidend a „planowym” strumieniem odsetkowym. Coraz większa grupa inwestorów swoje strategie zaczęła budować w oparciu o regularne przychody dywidendowe. Tymczasem ostatnio, właśnie za sprawą Skarbu Państwa, strategie te stają się bardziej ryzykowne. Powodem są niejednoznaczne deklaracje przedstawicieli różnych resortów, dotyczące zmian w polityce dywidendowej, niektóre sugerujące wręcz odchodzenie od praktyki dzielenia się zyskiem z akcjonariuszami, na rzecz zatrzymywania całości lub zdecydowanej większość zysku w spółkach, celem przeznaczenia go na rozwój. Fakt, że trudno na razie przewidzieć, jak ukształtują się priorytety dążenia do zasilania budżetu państwa i celów rozwojowych firm z udziałem państwa oraz czy będą one w przyszłości zmieniać się w zależności od bieżącej sytuacji, a więc w sposób trudno przewidywalny, może powodować przesuwanie się zainteresowania inwestorów z rynku akcji w kierunku papierów dłużnych. Warunkiem jest oczywiście pojawienie się większej liczby emisji obligacji dużych firm o wysokiej wiarygodności finansowej.

Uruchomienia takiego procesu można się spodziewać w związku z prawdopodobnymi ograniczeniami kredytowymi ze strony banków, wynikającymi z osłabienia ich pozycji wskutek wprowadzenia podatku od aktywów oraz pogorszenia wyników. To zaś sprzyjałoby wzmocnieniu rynku korporacyjnych papierów dłużnych, z korzyścią nie tylko dla dużych firm, ale także mniejszych emitentów, przyciągając liczniejsze grono inwestorów.

Piotr Dziura, Członek Zarządu