Inwestorzy muszą liczyć się z dużą zmiennością rynków

Przeczytaj także: Tani pieniądz napędza hossę

Akcje światowe zanotowały solidne wzrosty w drugim kwartale, które przełożyły się na dobre wyniki za pierwszą połowę 2017 r. oraz za okres jednego roku. Akcje spółek z rynków rozwiniętych i wschodzących zyskiwały dzięki wysokim zyskom przedsiębiorstw, solidnej płynności oraz wzrostowi w większości regionów i sektorów.

Z perspektywy czasu możemy powiedzieć, że rynkowe spadki po przeprowadzonym rok temu referendum w sprawie Brexitu w Wielkiej Brytanii wyznaczyły poziom odbicia w tym trudnym i zmiennym okresie oraz położyły grunt pod kolejne wzrosty wpisujące się w wieloletnią hossę.

U progu drugiej połowy roku rynki wykazują ostrożny lub wręcz nacechowany pewnym niepokojem optymizm. Eksperymentalna polityka pieniężna realizowana przez banki centralne na całym świecie napędza wzrosty cen akcji światowych, jednak efektem ubocznym jest niebezpieczna zależność wysokich zwrotów rynkowych od stymulacji. W rezultacie rynki akcji mogą znaleźć się w trudnej sytuacji, gdy duże banki centralne zaczną stopniowo normalizować swoją niestandardową politykę stymulacyjną.

Sądzimy, że w obecnej sytuacji długoterminowi inwestorzy powinni powstrzymać się przed bezkrytycznymi zakupami akcji, ale nadal dostrzegamy możliwości na niektórych rynkach i w niektórych sektorach na całym świecie. W takich warunkach przestrzeganie dyscypliny opartej na wartości oraz aktywne zarządzanie ryzykiem przynoszą efekty w dłuższej perspektywie.

Rok spokoju w Chinach

Podjęte niedawno przez chiński rząd działania zorientowane na ograniczenie wzrostu wartości zaciągniętych kredytów i stymulacji budżetowej przy jednoczesnym uniknięciu poważniejszego spadku dynamiki gospodarki są konsekwentnie realizowane. Będą to prawdopodobnie dominujące tematy w okresie poprzedzającym jesienny 19. zjazd krajowy Komunistycznej Partii Chin, podczas którego prezydent Xi Jinping prawdopodobnie umocni swoją pozycję.

Nie możemy jednak zignorować nierozwiązanego problemu nadmiernego obciążenia kredytowego będącego konsekwencją boomu inwestycyjnego, który doprowadził do nadwyżek zdolności produkcyjnych w przemyśle i sektorze nieruchomości. Jeżeli chińska gospodarka za bardzo wyhamuje, władze Chin prawdopodobnie wstrzymają nowe reformy i powrócą do dawnej polityki stymulowania wzrostu.

Problemy Chin są doskonale znane, dlatego generalnie unikamy wrażliwego i mętnego sektora bankowego, przedsiębiorstw państwowych oraz borykających się z nadpodażą koncernów przemysłowych. Dostrzegamy pokłady wartości wśród spółek o niedocenianym potencjale wzrostowym, przede wszystkim w sektorach związanych z ochroną zdrowia, ubezpieczeniami i technologiami informatycznymi. Atrakcyjne wydają nam się także niektóre sieci franczyzowe oferujące połączenie niskiej wyceny i solidnych przepływów wolnych środków pieniężnych.

Niepewność w Stanach Zjednoczonych

Pomimo niezmiennie dużej odporności gospodarki i rynków akcji w Stanach Zjednoczonych kilka kwestii budzi nasze obawy.

Inwestorzy coraz mniej wierzą w zdolność prezydenta Donalda Trumpa do realizacji probiznesowej polityki. Na obecnym etapie nie mamy pewności, czy planowane przez jego administrację cięcia podatków lub wzrosty wydatków na infrastrukturę zostaną faktycznie wprowadzone odpowiednimi ustawami.

Trudno także zignorować fakt, że po ośmiu latach niekonwencjonalnej stymulacji gospodarki przez Fed akcje amerykańskich spółek mają za sobą drugi pod względem długości okres wzrostów od czasu II wojny światowej. Uważamy, że przedstawiciele Fedu muszą zmierzyć się z wyzwaniami stojącymi na drodze do bardziej tradycyjnej i zrównoważonej polityki pieniężnej.

W naszej ocenie ceny akcji spółek ze Stanów Zjednoczonych nie są niskie i nie uwzględniają w pełni rzeczywistego ryzyka politycznego i rynkowego. Dostrzegamy jednak pokłady wartości wśród wybranych spółek z sektorów technologii, finansów i ochrony zdrowia, a także z poturbowanego sektora energetycznego.

Ostatni rok był trudnym okresem dla rynku ropy, a obawy związane z nadwyżkami surowca w Stanach Zjednoczonych były jednym z kilku czynników obniżających jego ceny.

Wprawdzie sądzimy, że wskaźniki fundamentalne dotyczące rynku energetycznego uzasadniają obecnie cenę ropy na poziomie 50 USD lub wyższym, ale jednocześnie widzimy, że wzrost wydajności produkcji surowca ze złóż łupkowych w Stanach Zjednoczonych zwiększa elastyczność podaży ze strony tych producentów, co może ograniczyć poważniejsze wzrosty cen. Dlatego przypuszczamy, że ceny ropy utrzymają się w najbliższej przyszłości w ograniczonym przedziale i zamierzamy nadal poszukiwać okazji na poziomie pojedynczych spółek w warunkach spodziewanych wahań cen.

Droga Europy do wzrostu

Na przestrzeni ostatnich sześciu miesięcy dodatni wzrost gospodarczy, sprzyjająca polityka pieniężna oraz korzystne dla rynku wyniki wyborów tworzyły sprzyjające warunki dla rynków europejskich.

Niedawno wybrany prezydent Francji Emmanuel Macron skonsolidował wpływy w parlamencie, co pozwala mieć nadzieję na probiznesowe reformy. Jego plany rozluźnienia przepisów regulujących rynek pracy oraz obniżenia podatków i wydatków dobrze wróżą, według nas, dla tego kraju oraz dla całej strefy euro.

Zasadniczo gospodarka strefy euro jest na etapie szerokiego odbicia i wchodzi właśnie w wieloletni cykl wzrostowy. Europejski wzrost PKB od roku przewyższa wzrost gospodarczy w Stanach Zjednoczonych, a zyski spółek rosną coraz szybciej.

Dostrzegamy także sygnały wzrostu stóp procentowych w niektórych krajach, łącznie z potencjałem do dalszego wzrostu w przyszłości. Wyższe stopy procentowe oraz rosnący popyt na kredyty w strefie euro będą szczególnie korzystne dla akcji spółek z sektora finansowego. Te czynniki, w połączeniu ze spadkiem strat z tytułu kredytów, bardziej sprzyjającymi regulacjami oraz zaostrzeniem reguł kontroli kosztów, przekładają się na wzrost prognoz zysków banków.

Nadal znajdujemy atrakcyjne możliwości wśród spółek finansowych, a także w sektorach przemysłu, materiałów i energetyki.

Polityczne zamieszanie w Wielkiej Brytanii

Wielka Brytania boryka się z większymi problemami niż reszta Europy. Najnowszym odcinkiem serialu pt. „Brexit” był poważny błąd brytyjskiej premier Theresy May w przedwyborczych kalkulacjach. Po zwołaniu przedterminowych wyborów May zmarnotrawiła parlamentarną większość Partii Konserwatywnej i tchnęła nowe życie w opozycję.

Pomimo uzasadnionych obaw wokół sytuacji makroekonomicznej w Wielkiej Brytanii dostrzegamy pokłady wartości w niektórych brytyjskich spółkach. Poza kilkoma wyjątkami preferujemy przede wszystkim koncerny międzynarodowe, które generują dużą część przychodów na rynkach zagranicznych. Tego typu spółki zarejestrowane w Wielkiej Brytanii powinny mieć mniejszą ekspozycję na krajowe trudności ekonomiczne.

Pomimo medialnego zamieszania wokół sytuacji politycznej oraz rzeczywistych zagrożeń dla krajowej gospodarki sądzimy, że Wielka Brytania nadal ma względnie atrakcyjny rynek akcji. Akcje spółek brytyjskich (reprezentowane przez indeks FTSE 100 Index) oferują najwyższe dochody z dywidendy na tle wszystkich dużych regionów gospodarczych ogółem (reprezentowanych przez indeks MSCI World Index).[1] Wyceny rynkowe w Wielkiej Brytanii w stosunku do reszty świata są najniższe od 15 lat.[2] Co więcej, spółki ujęte w indeksie FTSE 100 Index, które generują ponad 70% swoich przychodów na rynkach zagranicznych, mogą skorzystać na osłabieniu funta.

Możliwości na rynkach wschodzących

Wyceny na rynkach wschodzących wydają się atrakcyjne na tle rynków rozwiniętych na podstawie kilku wskaźników[3], jednak my nadal uważnie selekcjonujemy akcje spółek, w które inwestujemy.

Osłabienie dynamiki cyklu technologicznego w Azji, spadek globalnej wymiany handlowej czy znaczące spowolnienie chińskiej gospodarki mogą odbić się niekorzystnie na stopach zwrotu z rynków akcji. Załamanie cen surowców i spadek płynności dolara amerykańskiego wraz ze zmniejszaniem bilansu przez Fed to dwa dodatkowe czynniki ryzyka, które mogą mieć negatywny wpływ na akcje spółek z rynków wschodzących.

Większość atrakcyjnych okazji na rynkach wschodzących znajdujemy w Azji, gdzie obserwujemy powolną poprawę w obszarze ładu korporacyjnego. Zarządy bardziej angażują się w działania na rzecz akcjonariuszy mniejszościowych i zagranicznych. Uważamy, że sytuacja w takich obszarach, jak transparentność, płynność i dostęp do rynku, rozwija się we właściwym kierunku.

W tym samym kierunku zmierza także Japonia, ale bodaj najlepszym przykładem poprawy poziomu ładu korporacyjnego i reform wśród azjatyckich rynków wschodzących jest, według nas, Korea Południowa. Sądzimy, że nowo wybrany prezydent Moon Jae-in prawdopodobnie uruchomi stymulację budżetową, podejmie działania w kierunku zmiany mętnych i noszących znamiona nieuczciwej konkurencji praktyk potężnych koncernów zwanych „czebolami” oraz zacznie normalizować relacje gospodarcze z Chinami. Krajowy sektor bankowy ma szansę skorzystać na tej politycznej stabilizacji, podobnie jak na wzroście gospodarczym i wyższych stopach procentowych. Pomimo sprzyjających trendów wyceny akcji banków południowokoreańskich wciąż nie są wygórowane.

Podsumowanie

W naszej ocenie największe znaczenie dla stóp zwrotu z rynków akcji będą miały w przyszłości dane o zyskach spółek i przepływach pieniężnych. Nadal intensywnie koncentrujemy się na trendach w biznesie oraz fundamentach spółek.

Uważamy, że w drugiej połowie roku rynki wciąż będą musiały obserwować politykę banków centralnych. W ciągu kilku ostatnich tygodni nabieraliśmy coraz większej pewności, że wiele banków centralnych na świecie rozważa ograniczanie nadzwyczajnej stymulacji pieniężnej, która wspierała ceny aktywów po światowym kryzysie finansowym.

Jako inwestorzy koncentrujący się na czynnikach fundamentalnych cieszymy się na myśl o normalizacji polityki pieniężnej.

Niezależnie od powyższego inwestorzy powinni jednak przygotować się na wzmożoną zmienność po tym wyjątkowo spokojnym okresie na światowych rynkach finansowych. Najbardziej interesują nas akcje spółek, które obecnie wydają się niedowartościowane w stosunku do długoterminowych wskaźników fundamentalnych, a także akcje o przeciwcyklicznym lub kontrariańskim defensywnym profilu na wypadek, gdyby hossa zasilana paliwem pochodzącym z banków centralnych, której liderem są Stany Zjednoczone, ostatecznie straciła dynamikę.

Cindy Sweeting i Tony Docal z zespołu Global Equity Group