Catalyst: 197 mln zł z obligacji firm na straty

Przeczytaj także: Catalyst: rekordowa wartość emisji bez wykupu

Sięgająca 197 mln zł skumulowana 12-miesięczna wartość defaultów to dotychczasowy rekord na Catalyst. Tymczasem udział niewykupionych obligacji trzeci kwartał z rzędu utrzymuje się w okolicach 2 proc., co historycznie jest wartością niską. Dość wspomnieć, że w 2014 r. niewykupione papiery dłużne stanowiły co najmniej 7 proc. wygasającego wówczas zadłużenia. Tym razem jednak, wraz z rozwojem rynku, zapadają znacznie wyższe kwoty (9,3 mld zł za ostatnie 12 mies.), co sprawia, że udział defaultów pozostaje stosunkowo niski.

Od sześciu kwartałów odsetek niewykupionego zadłużenia z obligacji korporacyjnych na Catalyst wynosi nie więcej niż 3 proc. Ogółem więc statystyka sprzyja inwestorom, jeśli uznać, że sytuacja, w której wszystkie firmy zawsze spłacają swoje długi jest w zasadzie nieprawdopodobna. Jeśli jednak przejdziemy z wartości niewykupionego długu na liczbę niespłaconych emisji, wówczas okazuje się, że odsetek defaultów jest istotnie wyższy, aczkolwiek – warte podkreślenia – w okolicach historycznych minimów.

W ostatnich 12 miesiącach spółki z Catalyst nie spłaciły 11 emisji wobec 131, które w tym czasie zapadały. Defaulty stanowiły więc 8,4 proc. w porównaniu do 7,8 proc. kwartał wcześniej i 15,7 proc. przed rokiem. By lepiej oddać skalę poprawy warto przypomnieć, że średnia z lat 2014-2017 sięga wysokich 17 proc.

Wysoki nominał niespłaconych przez ostatnie cztery kwartały obligacji przypisać można przede wszystkim dwóm niewykupionym emisjom Action i Sygnity, które znajdowały się w większości lub całości w portfelach inwestorów instytucjonalnych. Spółki te nie spłaciły w ubiegłym roku papierów odpowiednio na 100 mln zł oraz 40 mln zł.

W samym 2018 r. obligacji z Catalyst nie wykupiły na razie Chemoservis-Dwory oraz Kerdos Group. O jakimkolwiek zaskoczeniu może być mowa tylko w pierwszym przypadku. Chemoservis nie spłacił wygasających 6 marca papierów na 3,033 mln zł. Dzień po terminie wykupu przekazał inwestorom 0,82 mln zł na spłatę nominału, na kolejne płatności obligatariusze wciąż czekają. Będący z kolei od dawna bankrutem Kerdos Group nie wykupił tym razem obligacji na 9,98 mln zł, co z uwagi na ogłoszoną w ubiegłym roku upadłość było wydarzeniem całkowicie spodziewanym.

Generalnie nienajgorszy obraz spłacalności obligacji korporacyjnych na Catalyst zdecydowanie psują najmniejsze emisje, warte nie więcej niż 10 mln zł, które zwykle trafiają do portfeli inwestorów detalicznych. Nie potrzeba specjalnych wyjaśnień, by stwierdzić, że tego rodzaju oferty charakteryzują się podwyższonym ryzykiem, wystarczy przytoczyć statystyki. Wprawdzie nie są tak miażdżące jak w poprzednich latach, ale wciąż wskazują na wysokie ryzyko związane z udziałem w małych ofertach.

Wśród emisji nie większych niż 10 mln zł w ostatnich 12 miesiącach nie wykupiono ośmiu serii obligacji na łączną kwotę 43,8 mln zł. Oznacza to, że na straty poszło 19,5 proc. wygasających w tym czasie serii papierów dłużnych, których wartość stanowiła 16 proc. zapadającego zadłużenia. Z grubsza można więc przyjąć, że średnio co piąta emisja nie jest spłacana. Innymi słowy, prosta budowa kilkuskładnikowego portfela wyłącznie w oparciu o małe emisje statystycznie nie daje możliwości zarobienia, bez odpowiedniej selekcji może prowadzić do strat.

Ponury obraz rynku obligacji korporacyjnych, który wyłania się z udziału defaultów wśród najmniejszych emisji, na szczęście dotyczy tylko pewnej części rynku, którą każdy z inwestorów może spokojnie ominąć. Udział w średnich i dużych emisjach, umownie od 10 mln zł, historycznie wiązał się z niższym ryzykiem utraty kapitału, naturalnie też zwykle za cenę niższych odsetek. W końcu na nic są jednak wyższe kupony od należności głównej, jeśli prawdopodobieństwo braku jej zwrotu pozostaje wysokie.

Jak liczymy wskaźniki?

Relacja wartości i liczby serii niewykupionych obligacji do zapadającego zadłużenia liczone są w ujęciu 12-miesięcznym. Pomijamy papiery BGK, EBI, listy zastawne i emisje w euro.
Wskaźniki default rate liczone są w dwóch wariantach – dla całego rynku Catalyst (rynki prowadzone przez GPW oraz BondSpot), jak i dla emisji o wartości nie wyższej niż 10 mln zł (przyjmujemy, że są to oferty kierowane głównie do inwestorów indywidualnych).

By obliczyć default rate posługujemy się danymi własnymi oraz GPW. Uwzględniamy wyłącznie papiery, które były notowane na Catalyst, także jeśli zostały wycofane z obrotu przed terminem wykupu. Liczba i wartość niewykupionego długu porównywana jest z emisjami, które powinny zapadać w danym okresie (nawet jeśli spłacono je przed czasem).
Jako default rozumiemy wyłącznie te emisje, które faktycznie nie zostały spłacone. Jeśli emitent ureguluje zobowiązania z opóźnieniem, wskaźniki mogą zostać skorygowane.

Michał Sadrak,