Rynek walutowy - prognozy na 2022 rok

Przeczytaj także: Nerwowy początek tygodnia na rynkach wschodzących

W pierwszej połowie 2021 r. pandemia COVID-19 w dalszym ciągu determinowała ruchy na rynkach finansowych. Zgodnie z naszymi przewidywaniami kluczowym czynnikiem dla większości walut było tempo podawania szczepionek obywatelom poszczególnych krajów. W drugiej połowie roku uwaga przesunęła się w dużej mierze z pandemii z powrotem na bardziej konwencjonalne tematy, czyli makroekonomię i politykę monetarną.

W ostatnich miesiącach najważniejszym czynnikiem wpływającym na rynki finansowe był gwałtowny wzrost inflacji po tym, jak doszło do uwolnienia odłożonego popytu. Jego nabudowanie umożliwiły akomodacyjne polityki monetarne i fiskalne. Ponadto wyższą inflację katalizowało podbicie cen energii i znaczne niedobory po stronie podaży.

Inflacja nadal będzie przekraczała cele banków centralnych

Już od jakiegoś czasu mówimy, że banki centralne generalnie zbagatelizowały strukturalną naturę globalnej presji inflacyjnej. Część z nich doszła już jednak do wniosku, że podwyższona dynamika cen zostanie na dłużej – choćby Fed usunął w grudniu słowo „przejściowa” ze swojego opisu inflacji. Inne, w tym Europejski Bank Centralny, jeszcze nie dokonały tak silnego zwrotu.

Pewne sygnały sugerują, że presja inflacyjna ustąpi w tym roku i dynamika cen raczej się unormuje. Zaczynamy dostrzegać wstępne oznaki tego, że wąskie gardła podaży mogą się rozluźniać. Jednym z sygnałów za tym jest spadek indeksu ISM PMI opisującego czas dostaw w amerykańskim przemyśle, który na koniec roku był na poziomie 64,9 pkt – najniższym od listopada 2020 r. Ponadto widać stabilizację cen energii po zeszłorocznym wzroście. Oprócz tego efekt bazy, który częściowo odpowiada za wzrost inflacji rok do roku w 2021 r., zacznie z biegiem czasu działać w odwrotnym kierunku.

Naszym zdaniem kilka powodów sprawia jednak, że trudno wyobrazić sobie szybki powrót inflacji do poziomów będących celami banków centralnych:

1. Upadek politycznej opozycji dla inflacjonizmu i przymykanie oka na ryzyko istotniejszego wzrostu cen po czterech dekadach skutecznego kontrolowania inflacji.
2. W konsekwencji pkt 1) w głównych obszarach G10 powstały duże strukturalne deficyty fiskalne. Zgodnie z tradycyjną teorią makroekonomiczną zwiększone deficyty fiskalne zwykle mają implikacje inflacyjne.
3. Również w konsekwencji pkt 1) w wielu głównych krajach, szczególnie w USA, istnieje obecnie ogromna presja polityczna, by utrzymać akomodacyjną politykę monetarną.
4. Koniec i możliwe odwrócenie trendu offshoringu (przenoszenia produkcji, szczególnie do Chin) oraz optymalizacja efektywności łańcuchów dostaw w związku z obawami politycznymi, niedawnymi przerwami w dostawach i bardzo wąskimi gardłami.
5. Niedawny gwałtowny wzrost płac w początkowo niskokosztowych krajach rozwijających się, szczególnie w Europie Wschodniej, Chinach i Indiach.
6. Zmiany klimatyczne i związane z nimi wysokie koszty. Zmienne warunki pogodowe mogą prowadzić do pogorszenia plonów i częstszych kataklizmów naturalnych, co prowadzi m.in. do wzrostu cen płodów rolnych. Odchodzenie od nieodnawialnych źródeł energii generuje dodatkowe koszty. Istotny jest koszt samych technologii, wzrost popytu na energię elektryczną i rosnące zapotrzebowanie na niektóre surowce.
7. NIMBY (ang. Not In My Back Yard), czyli postawa osób, które nie chcą, by w ich sąsiedztwie powstało coś postrzeganego przez nie jako niepożądane. Ogranicza to dostępność terenów, windując ceny i zwiększając koszty w wielu krajach G10. Przykładem jest blokowanie nowych inwestycji, takich jak przystępne cenowo mieszkania i nowa infrastruktura.

Agresywne podwyżki stóp procentowych w drodze

W ostatnich miesiącach głównym wyzwaniem dla bankierów centralnych było zarządzanie kompromisem między ograniczaniem inflacji i wspieraniem gospodarki. Ryzyka w tym ostatnim zakresie zmniejszyły się w ostatnich miesiącach i uważamy, że głównym tematem rozważań decydentów będzie w tym roku obniżenie inflacji do poziomu celów.

Spośród głównych banków centralnych zacieśnianie polityki monetarnej rozpoczął już Fed, który podczas grudniowego zebrania zatwierdził działania oznaczające zakończenie programu skupu obligacji najpóźniej w marcu. Dodatkowo członkowie Rezerwy Federalnej wskazali, że oczekują trzech podwyżek stóp procentowych w 2022 r. Obecnie spodziewamy się pierwszej z nich w marcu (na pewno nie później niż w maju). Łącznie w 2022 r. spodziewamy się trzech lub czterech podwyżek. Nie zakładamy jednak, że wzrost stóp o takiej skali doprowadziłby do umocnienia amerykańskiej waluty.

Już od połowy 2021 r. podwyższone zakłady na zacieśnienie polityki zapewniły dolarowi silne wsparcie. Wyraźnie przyćmił on przytłaczającą większość pozostałych walut G10, zyskując ponad 7% względem głównych podobnych walut – to jego największe roczne umocnienie od sześciu lat.

EBC z kolei jest znacznie bardziej zachowawczy, choć ogłoszenie w grudniu dalszego zmniejszenia zakupów w drugiej połowie 2022 r. i skupowania tylko 20 mld od października jest nacechowane jastrzębio. W połączeniu ze wspomnieniem o potencjalnie większej inflacji, oznakami niezgody pośród członków Rady Prezesów i kolejnymi zaskoczeniami inflacyjnymi w górę w strefie euro umacnia to nasze przekonanie, że EBC nie będzie czekał z rozpoczęciem podwyżek dłużej niż do 2023 r. Temat wzrostu stóp w strefie euro powinien jednak wcześniej skupić na sobie uwagę rynku, co wspiera nasze oczekiwania dotyczące wzrostu kursu EUR/USD w 2022 r.

Bank Anglii był – podobnie jak Fed – jastrzębi i podczas grudniowego zebrania niespodziewanie zagłosował 8 do 1 za podwyżką stóp procentowych. Uważamy, że ta niemal jednomyślność oznacza kolejną podwyżkę w lutym i dalsze trzy co kwartał. Powinno to być korzystne dla funta.

Spośród pozostałych banków krajów G10 jednym z najbardziej aktywnych jest Bank Kanady. Zakończył on już program luzowania ilościowego i wygląda na to, że co najmniej trzykrotnie podniesie stopy w tym roku. Również Bank Rezerwy Nowej Zelandii, który pod koniec 2021 r. podniósł stopy dwukrotnie, wydaje się na drodze, by podnieść je na zebraniu w lutym i jeszcze kilka razy w pozostałej części roku. Bank Rezerwy Australii opierał się wezwaniom, by podnieść stopy w 2022 r., spodziewamy się jednak, że wkrótce zmieni zdanie, zaś Bank Centralny Norwegii (który podniósł stopy we wrześniu i grudniu) już zapowiedział, że planuje podnieść stopy trzykrotnie w tym roku. Banki Szwajcarii i Szwecji przyjmą naszym zdaniem bardziej zachowawczą postawę wobec zacieśniania, a Bank Japonii jest daleko od choćby rozważania podwyżek stóp.

Jeśli chodzi o rynki wschodzące, wciąż uważamy, że waluty krajów, których banki centralne rozpoczęły agresywne cykle podwyżek, będą radzić sobie w tym roku lepiej – stopy zwrotu (tutaj: carry) możliwe do osiągnięcia w krajach o wyższych stopach procentowych w 2022 r. zwrócą na siebie uwagę inwestorów. Dotyczy to w szczególności wielu walut regionu CEE, w którym banki centralne w ciągu kilku ostatnich tygodni kontynuowały wyraźne podwyżki stóp procentowych. Waluty krajów o solidnych fundamentach makroekonomicznych również powinny być w dobrej pozycji, by wiele zyskać na oczekiwanej przez nas ogólnej poprawie sentymentu do ryzyka.

Czy waluty ucierpią przez COVID-19?

Nasz pogląd na dalszy przebieg pandemii jest ogólnie optymistyczny i uważamy, że wpływ COVID-19 na rynki finansowe będzie w 2022 r. maleć. Stopień zagrożenia kolejnymi wariantami i związane z nim prawdopodobieństwo kolejnych restrykcji mogą jednak dalej wpływać na sentyment do ryzyka w tym roku. Jeśli rynek dostrzeże prawdopodobieństwo kolejnych obostrzeń, to aktywa ryzykowne, szczególnie waluty emerging markets, prawdopodobnie ucierpią kosztem safe haven.

Podczas gdy wprowadzenie szczepionek w krajach rozwiniętych zakończyło się w dużej mierze sukcesem, uważamy, że tempo szczepień w krajach rozwijających się pozostanie istotnym czynnikiem dla rynków finansowych. Naszym zdaniem sentyment do ryzyka będzie się poprawiać, gdy w tych krajach zostanie zaszczepiona wystarczająca część populacji, by rządy w większym stopniu zniosły restrykcje. Pozostaje to jednym z kluczowych czynników stojących za naszą opinią o aprecjacji większości walut rynków wschodzących w 2022 r.

Enrique Diaz-Alvarez, Matthew Ryan, Roman Ziruk, Itsaso Apezteguia – analitycy