Callable bonds: wariacje struktury

Przeczytaj także: Callable bonds: zastosowania

Jak sama nazwa wskazuje, ta hybryda jest niczym innymi, aniżeli połączeniem opcji put i instrumentu przynoszącego stały dochód (obligacja), który może zostać odsprzedany emitentowi przez inwestora po wcześniej ustalonej cenie (strike’u opcji). Przedmiotem typowej transakcji jest obligacja o dalekim terminie zapadalności (od 5 do 10 lat) z dołączoną opcją jej sprzedaży. Najczęściej spotykanym rozwiązaniem jest opóźnienie możliwości wykonania opcji do np. 3 ostatnich lat funkcjonowania struktury.

Przeanalizujmy teraz korzyści obu stron wynikające z zaangażowania się w tego typu transakcję. Emitent pozyskuje kapitał po niższym koszcie, zgarnia premię za sprzedaną inwestorom opcję; inwestor z kolei może cieszyć się elastycznością, jaką daje mu opcja. Jeżeli przez okres pierwszych 7 lat na jego niekorzyść ulegnie obraz otoczenia rynkowego (tj. oczekiwać się będzie spadku cen obligacji), to wówczas może wyjść z tej transakcji unikając negatywnego scenariusza. Koniec końców obligacja tego typu przynosi niższy zwrot (strukturę podraża opcja).

Różnica między puttable a callable bond polega na kierunku zawierania transakcji opcyjnej – w pierwszym przypadku to inwestor nabywa opcję sprzedaży. W drugim – to emitent kupuje opcje kupna. Puttable oferuje kupon niższej wartości aniżeli „zwykły bond”, gdyż wpływ ma na to nabycie opcji sprzedaży (fizycznie żadne środki nie muszą być transferowane, głównie tę transakcję „zawiera się” zmniejszając kupon obligacji). Dla callable bond sprawa ma się dokładnie na odwrót. W związku z inną charakterystyką wkomponowanej opcji, wrażliwość porównywanych hybryd na zmianę stopy procentowej ma zupełnie inny charakter.

Obecność opcji sprzedaży sprawia, że cena tego typu obligacji jest zdominowana przez ochronę przed skutkiem wzrostu stóp procentowych, natomiast dołączenie opcji put praktycznie nie zmienia zachowania ceny obligacji w razie obniżania kosztu pieniądza. Obniżanie stóp procentowych pozytywnie wpływa również na duration puttable bonds. Ten sam efekt ma miejsce w przypadku convexity obligacji, podwyżki stóp skrócą najprawdopodobniej czas życia instrumentu, więc ich wpływ na w/w charakterystyki obligacji jest zgoła odwrotny.

W kolejnym mini-artykule omówiony zostanie przykład syntetycznego wyjścia z pozycji w puttable bond za pomocą opcji na transakcję swap oraz stworzenie syntetycznej pozycji w tego typu instrumencie. (pozycja syntetyczna to pozycja o analogicznym profilu wypłaty, ale stworzona z innych „cegiełek”, syntetyczne wyjście z pozycji to zmiana profilu wypłaty dzięki innemu instrumentowi/instrumentom).