Saxo Bank: jakie akcje będą przynosić zyski?

Przeczytaj także: Małe i średnie spółki - większy potencjał niż myślisz

Od tego czasu trwała huśtawka w postaci chińsko-amerykańskiej wojny handlowej, w efekcie której sytuację na rynkach kształtowały tweety i doniesienia medialne na temat handlu międzynarodowego, co stanowiło przedmiot frustracji uczestników rynku. W drugim półroczu wiele krajów (Korea Południowa, Japonia, Holandia itp.) planowało podwyższenie wydatków fiskalnych w 2020 r. W efekcie bodźców ze strony banków centralnych i rządów momentum światowych akcji uległo przedłużeniu pomimo spadku tempa wzrostu zysków, które jest obecnie ujemne w przypadku spółek z rynków wschodzących, a 22 grudnia indeks NASDAQ 100 zyskał aż 39,5% pod względem ogólnej stopy zwrotu z akcji. Ta imponująca hossa w sektorze technologicznym odpowiada również za krótkotrwałą przewagę akcji wartościowych, która miała miejsce w tym roku. W środowisku niskich stóp i niskiego wzrostu preferowanym segmentem są spółki technologiczne funkcjonujące jako monopolista. Trend ten może jednak łatwo się odwrócić, jak wspominamy w naszej prognozie na 2020 r.

Jednym z najciekawszych zjawisk w ubiegłym miesiącu był mocny wzrost amerykańskiej krzywej dochodowości (10-2 lata) do najwyższych poziomów odnotowanych w 2019 r. Wzrost krzywej dochodowości można rozłożyć na szereg elementów; jednym z nich są oczekiwania inflacyjne – ten właśnie czynnik w kontekście wartości progowych stanowi wytłumaczenie powyższego zjawiska. Ole S. Hansen, nasz dyrektor ds. strategii rynków towarowych, wspominał niedawno, że również w wielu kategoriach produktów żywnościowych można zaobserwować inflację. Co ostateczny wzrost inflacji oznacza dla inwestorów?

Jeżeli 2020 r. okaże się rokiem wyższej inflacji i nominalnego wzrostu, dobrym wyznacznikiem może być funkcja ostatnich reakcji w okresie przyspieszenia nominalnego wzrostu w latach 2016-2018. W okresie tym nominalny wzrost w Stanach Zjednoczonych z 2,3% r/r/ osiągnął 6% r/r, a dziesięcioletnia rentowność wzrosła z około 1,5% do 3,1%, zanim w IV kwartale 2018 r. nie nastąpiło hamowanie. Jeżeli teraz będziemy mieli do czynienia z podobnym scenariuszem z tą różnicą, że Fed będzie mieć krótszy koniec krzywej pod kontrolą pomimo wzrostu deficytów fiskalnych, krzywa dochodowości pójdzie ostro w górę. Inwestorzy powinni wówczas wybierać głównie spółki finansowe, a w przypadku strategii wykorzystującej wzrost inflacji (inflation trade) – sektor materiałowy.

Jedna rzecz jest pewna w odniesieniu do 2020 r.: światowe akcje zdyskontowały istotne ożywienie aktywności gospodarczej i zysków, zawyżając wyceny akcji do najwyższych poziomów w ujęciu historycznym. Oznacza to, że nawet w przypadku optymalnych warunków w 2020 r. zwrot z akcji może być ograniczony pomimo większej aktywności w realnej gospodarce. Jedyną szansą na ponowne dwucyfrowe zyski z akcji w przyszłym roku byłaby nieoczekiwana znaczna poprawa wyników akcji, podobnie jak miało to miejsce w 2000 r.

Jak już ostatnio wspominaliśmy, globalne wskaźniki wyprzedzające koniunktury przyjęte przez OECD w grudniu wykazały, że światowa gospodarka w październiku dokonała zwrotu, wkraczając w fazę ożywienia. W kontekście historycznym faza ta była zawsze najbardziej korzystna dla akcji w ujęciu względnym w porównaniu z obligacjami. Nadwyżka ogólnej stopy zwrotu w USD w cyklu koniunkturalnym wyniosła 9,4%. W przyszłym roku jednym ze scenariuszy dotyczących tej historycznej relacji może być spadek obligacji o 10% w okresie ożywienia, przy niezmienionych wynikach akcji. Scenariusz ten jest możliwy, ponieważ oczekiwania inflacyjne powoli rosną, a wraz z nimi – rentowności. To z kolei doprowadziłoby do punktu zwrotnego, w którym ucierpiałyby wyceny aktywów wzrostowych o długim czasie trwania, takich jak akcje spółek technologicznych, ponieważ stopa dyskonta nieoczekiwanie stałaby się zbyt wysoka, aby uzasadniać wyceny.

Jak widać na naszej mapie cyklu koniunkturalnego, w tym momencie najlepiej inwestować w akcje spółek z rynków wschodzących i przedsiębiorstw azjatyckich. Tego rodzaju inwestycje są również korzystne w okresach niższego kursu USD, ponieważ Fed robi wszystko, aby utrzymać stopy procentowe na niskim poziomie pomimo wzrostu amerykańskiego deficytu, który naturalnie prowadzi do kolejnej rundy luzowania ilościowego i rozszerzania bilansu. Na poziomie sektorowym inwestorzy powinni wybierać akcje cykliczne, a dżokerem w tej talii może okazać się sektor energetyczny, ponieważ ograniczenia podaży mogą w przyszłym roku doprowadzić do wzrostu cen ropy, przy czym opinia ta nie stanowi bynajmniej konsensusu.

Peter Garnry, dyrektor ds. strategii rynków akcji w